1. Inleiding

‘Nederland steeds vaker juridische uitwijkplaats voor bedrijven’, zo kopte het Financieele Dagblad op 18 september 2020. Dat Nederland aantrekkelijk is voor buitenlandse bedrijven wegens de fiscale voordelen is inmiddels niet onbekend. De laatste tijd wijken buitenlandse bedrijven ook steeds meer uit naar Nederland wegens het ‘flexibele’ ondernemingsrecht.[1] Zo hebben enkele Italiaanse bedrijven inmiddels voet gezet op Nederlandse bodem, waaronder Fiat-Chrysler. Dit komt doordat in het Nederlandse ondernemingsrecht een uitzondering bestaat op de hoofdregel “één aandeel, één stem”: loyaliteitsaandelen. Middels loyaliteitsaandelen kan aan aandeelhouders extra dividendrechten, stemrechten of ander voordeel worden toegekend. Meestal worden loyaliteitsaandelen uitgegeven om op die manier aandeelhouders te prikkelen om hun aandelen voor langere tijd aan te houden.[2] In de praktijk blijkt dat er omtrent loyaliteitsaandelen de nodige conflicten kunnen ontstaan tussen aandeelhouders. Zo is momenteel een machtsstrijd gaande tussen de Italiaanse familie Berlusconi en de Franse familie Bolloré, in de befaamde zaak Vivendi/Mediaset[3]. Kort samengevat zou er een fusie gaan plaatsvinden die nadelige gevolgen zou hebben voor bepaalde aandeelhouders, onder andere vanwege een loyaliteitsregeling die in de statuten van de nieuwe vennootschap was opgenomen. Deze loyaliteitsaandelen konden in de statuten worden opgenomen, aangezien de twee fuserende vennootschappen (zijnde een Italiaanse en een Spaanse vennootschap) zouden opgaan in een Nederlandse NV. In hoger beroep oordeelde het hof dat de loyaliteitsregeling niet verenigbaar is met de redelijkheid en billijkheid van artikel 2:8 BW en het gelijkheidsbeginsel van artikel 2:92 BW, terwijl de rechter in eerste aanleg juist oordeelde dat de loyaliteitsregeling wel geoorloofd is.

Dit roept de vraag op onder welke omstandigheden loyaliteitsregelingen geoorloofd zijn. In Nederland worden loyaliteitsregelingen namelijk niet wettelijk geregeld, maar mogen ze wel worden vormgegeven in de statuten.[4] In andere landen, zoals Frankrijk, reguleert de wet dit soort aandelen wel.[5] In deze update zal ik de zaak Vivendi/Mediaset nader bespreken teneinde de problematiek omtrent de loyaliteitsaandelen te verhelderen.

De zaak Vivendi/Mediaset

MFE wil als verkrijgende vennootschap grensoverschrijdend fuseren met Mediaset en Mediaset Spanje, waarbij laatstgenoemde vennootschappen zullen verdwijnen en opgaan in MFE. Fininvest, een Italiaanse vennootschap in handen van de familie Berlusconi, heeft een belang van ongeveer 44% in Mediaset. Mediaset houdt op haar beurt een belang van 100% in Mediaset Spanje. Vivendi, een Frans mediabedrijf in handen van de familie Bolloré, hield aanvankelijk omstreeks 29% van de aandelen in Mediaset, maar is door de Italiaanse toezichthouder (‘AGCOM’) op de vingers getikt. Vivendi zou bij het nemen van het aandelenpakket namelijk een anti-machtsconcentratiebepaling geschonden hebben, te weten de zogenoemde “Gasparri-drempelbepaling”. Deze bepaling staat eraan in de weg dat één onderneming (zelf of via dochterondernemingen) een relevant aandeel van meer dan 20% van de mediamarkt verwerft.[6] Hierop heeft AGCOM Vivendi gesommeerd om het belang in Mediaset af te bouwen tot onder de 10%. Vivendi heeft vervolgens 19% van de aandelen overgedragen aan Simon Fiduciaria. Dit ziet er schematisch weergegeven als volgt uit: